外延和内生并举,上半年业绩符合预期

　　我们更新了富安娜（002327）的覆盖。2012上半年,富安娜实现收入7.58亿元(同比+24.8%),其中,门店总数达到2076家(同比+20.5%),同店增长5%;实现净利润1.09亿元(同比+27.6%),符合我们预期。我们认为,2Q12收入同比增长28.9%(增速较1Q12环比提高7.5pts),主要是促销、新品和5月份婚庆需求的贡献。

　　但2Q12毛利率同比大幅下滑4pts

　　1H12毛利率同比下滑1.8pts,源于2Q12毛利率同比大幅下滑4pts,我们认为这是促销力度加大和加盟收入占比提高的结果。我们判断,公司库存情况良好,1H12存货周转天数与1H11持平。

　　2012秋冬订货会同比增长30%支持下半年业绩增长

　　2012秋冬订货会实现30%同比增长,我们相信这将支持公司下半年业绩增长。公司将以互助合作基金担保方式为中国民生银行（600016）对给予符合资质条件的公司经销商进行贷款授信1亿元提供不超过1100万元的担保,期限一年。我们认为,这一举措有助于公司与经销商合作共赢,实现加盟业务稳定增长。

　　估值:下调目标价至48.7元(原52.5元),维持“买入”评级

　　我们下调了2012/13/14年收入增速预测,从而下调2012/13/14年EPS预测分别至1.74/2.25/2.85元(1.75/2.36/3.07元),基于瑞银的VCAM估值法(WACC为7.5%)下调目标价至48.7元(原52.5元),对应2012/13/14年P/E分别为28x/22x/17x,维持“买入”评级。